过去十年，即使站在未来任何一个时间点回头看，都可以称为中国风险投资历史长河中的一个重要缩影。

  VC（风险投资）在最近一段时间里经历了从快速成长到井喷式爆发，在巅峰时期的2015年，多家基金管理人在新三板相继完成了资产证券化，顺利融到了不少钱；股权融到的钱是极其稀缺的，因为它没时间的约束。

  不过从2018年起，这个行业开始急转直下，伴随的是从业人员的不断净流出以及三方财富的不断爆雷。

  我们看到，大量的资金和优质资产都在向少数头部VC机构聚拢，大部分中小基金管理人因为后续募资的问题纷纷转型离场，VC行业进入重新洗牌阶段。

  从进入金融投资领域的第一天起，你辛苦付出的努力都是围绕着资产和资金展开的，资金和资产就像是天平的两端，无论你掌控了哪一端的主动权，都可以一招鲜吃遍天。

  资金和资产任何一端的有效把控，都是你日后职业生涯攀升和延续的谈判筹码，堪称投资界的“续命神药”。

  但很可惜，许多人直到自己离开VC这个行业还没有明白资金和资产的奥秘，这就是金融界的残酷现实。

  在今天如果一个基金管理人（GP）无法用一页纸让基金的投资人（LP）找到你的亮点，那么LP大抵也不会有兴趣读完你募资计划书的剩余部分。

  一方面，这样的领域合规性慢慢的升高，持牌难度慢慢的变大，而且全国投资属性的新企业注册通道已全面关闭。

  它不是为投资人提供一种看得见的产品或服务，而是要让它的投资人相信一件事：

  而LP决定出资与否，只能依赖基金管理人过往的部分业绩和行为，这对LP的决策是一项巨大的挑战，LP的很多决策是依赖想象和信仰来完成的。

  幸好绝大多数人进入风险投资这样的领域，都是迈过募资这个环节而立即进入投资环节。

  市场化的激烈竞争已经帮新人过滤掉了尾部的基金管理人，因而在今天这一个市场上还能不断招人的GP（基金管理人），一定是有持续募资能力的。

  曾经有人开玩笑说，过去是FA帮助投资人过滤项目，现在是FA帮助项目过滤投资人，因为很多基金真的没钱了。

  当然也有一小部分人进入风险投资这样的领域，是从募资开始的；这是他过往连续扎根多年的结果，如今时机成熟开始人脉变现了。

  因为社会上的大部分人是没机会进行风险投资的；作为创始人，如果你没有足够的信任积累是募集不到足够的资金来投资；作为打工者，如果你没有足够优秀，特别难找到一个匹配的风险投资岗位。

  回顾过往，每一个风险投资人都曾有过一段扎根的时光。在这段时光里，他们忙碌而充实；扎根的时光少则二、三年，多则七、八年。但并不是每个扎根的投资人都能迎来属于自身个人的独角兽，这其中的差别一部分来自于机遇，一部分来自于认知。

  扎根的时长一旦超过每个人承受的临界点，大部分投资人都会面临两种选择：要么主动转型，要么被动淘汰。

  据说在一级股权市场上，业余的投资人在传颂独角兽，专业的投资人在接近独角兽，顶级的投资人在参与独角兽。

  在过去的八年时间里，每当投资人聚会的时候总有人会说：XX项目，当年我看过，可惜无情地抛弃了。XX项目创始人很熟，曾经融资的时候还找过我们。

  说起这些话的时候，从言语中可以感觉到他们的一些遗憾，也能读出某种小优越，意思是这些NB的项目，想当年俺也接触过。

  曾经一度我也这样跟别人交流，直到有一天我发现：那些年主动错过项目所带来的现金回报，远超过已投资的所有项目成本之和时，开始反思自己曾经的思考方式是否是完全错误的。

  你曾接触过无数顶级项目，或主动或被动放弃，但这对于你投到下一个顶级项目没有一点帮助，更不会成为你的一个谈资。

  唯一能证明你是顶级投资人的标准只有一个：投出了优秀的项目，并且成功退出；除此之外，都是自high。

  就好比一个男生如果认准了两个女生是60分的水平，那么他跟这两个女生同时约会（危险行为，请勿模仿）带来的叠加愉悦感远远比不上跟他自己认为90分女生的约会。

  （需要补充一句，常垒资本绝不赞成脚踩两只船的行为，同时我们也并不鼓励给颜值打分的行为。

  艾萨克·牛顿爵士（1643-1727），英国皇家学会会长。他横跨物理学、天文学、数学、自然哲学等诸多领域；阐述了万有引力和三大运动定律，奠定了此后三个世纪里力学和天文学的基础，成为了现代工程学的基础。

  人类只有一次机会去建立世界体系，牛顿就抓住了仅有的一次机会。 接近真理和发现真理是不一样的，有着非常大的差别。

  一种情形：你曾经聊过几个项目，哪怕后来这些项目都成功了，但当初你并没有投资。

  两种情况的结局是完全不一样的。有时我们感觉错过一个项目是毫厘之间的差距，但其实是天地之间的差异。

  用现在时髦的话讲，对于第一种情形你只做了件OKR的工作；对于第二种情形你是完成了一件KPI的事情；这才是本质的差别。

  当一个项目摆在投资人面前，投资人看到运营数据和估值通常会说的一句话是：你们再跑跑，现在的体量对我们来说还太小；

  委婉拒绝背后的潜台词是：当前的估值与业绩不匹配，但很少有投资人对项目未来的成长持续跟踪。

  1、如果项目数据没起来，投资人会说我当时就觉得做不起来，你看我说对了吧；

  2、如果项目运行的数据达到之前的预测甚至会出现超预期时，随之而来的是估值再次报复性上涨；

  就像对大多数男生来说，如果第一眼看到一个女生没什么好感，那么跟着时间的增长，他的好感大抵也不会增加，人性使然。

  能追回曾经Miss项目的投资人不多，因为这不符合人性；但仍有少数优秀投资人还是能做到。

  一个顶级投资人与一般投资人的差别在于：他们找到了一个大势并坚信一件美好的事情最终会发生，这种信念是认知带来的。

  长短期预期的错配，使他们对于优秀的项目犹豫不决，而对于“看上去很美好”的项目又抱有一丝侥幸。

  其实在任何轮次的投资决策前，都有无数的数据和模型甚至是外部的噪音来支撑或否定你的决策。

  真正影响你say yes的原因只有一个：你相信这个事情最终会发生！！而且你坚信如果趋势发生，最大有可能率先跑出来的就是你投资的团队。

  每一个成长起来的独角兽都伴随着一个杰出的商业模式，杰出的商业模式通俗地讲就是一门好生意。

  好生意跟普通生意的最大不同之处在于：普通生意赚钱就可以，好生意一定要赚大钱，而且速度越快越好。

  上面两种情况，都不是投资的最好时机。具体到执行层面就是要：观大势，做小事。

  关于宏观趋势变化的洞察，在我们的上一篇文章《论VC从业者的自我修养（下）》有提及。

  1、社会和历史进化带来的必然趋势，比如人均GDP和城镇化率达到一个临界值，就会出现一些必然的消费现象。

  比如商品房改革带来了商品房的黄金20年，家庭可支配收入的提高带来家庭乘用车的井喷，人均素质的提高使得孩子的教育支出逐年上升等。

  每一个贫穷的国家走向工业化时，是必须要牺牲掉一辈人的，否则就没办法改变农业社会的恶性循环，而我们父母那一代（1950-1970年代出生的人），就是被牺牲掉的一代人。

  不安全感，害怕冒风险，宁愿在一个常年亏损的国企吃大锅饭，也永远不敢轻易迈出跳槽的第一步；

  梦想、信念、责任感、声望、权力、征服、人类命运共同体。这些才是更高阶的驱动力。

  房地产属于不动产，往往区域割据，因此只有极少数的企业可以在一定程度上完成跨区域扩张。

  互联网则不同，它背后代表的是一个虚拟世界，它的扩张无边界，往往秋风扫落叶，横扫千军。

  上图中李兆基（左二）、李嘉诚（右二）、郑裕彤（右一）被称为当时香港的“新三剑侠”

  1978年后，在家族的带头投资下，李嘉诚旗下的长和、郑裕彤旗下的新世界、李兆基旗下的恒基等地产公司也纷纷进军内地，由此掀开了港资汹涌进军内地的大幕。

  二十年之后，马化腾和马云这两个懵懂的年轻人，没有重走地产前辈的老路，而是以升维的方式进入了一个流量的新世界-互联网。

  直到今天，二马在互联网世界的统治力无可匹敌，他们用另一种新的方式垄断了线上的流量市场。

  过去20年，香港抓住了房地产市场，却忽略了新经济的增长，所以回头看是逝去的二十年。

  大陆则经历了从房地产到互联网的板块轮动；如今重启对技术IP的重视，举国发展硬科技。

  因为只有互联网和技术IP的授权是全球化的、超越国界的，因此是极具统治力的。

  2、全球通用性技术的突破和渗透，例如互联网、移动互联网、新能源汽车、云计算等。

  当学术paper、实验室测试、产业化落地逐步突破其各自的临界点，新的技术就会诞生，商业场景就会随之出现。

  一旦某种动因发展相对滞后，行业的增速就会进入一个瓶颈；等到下次该动因重新开始启动，这个行业就进入了新的快速地增长期。

  例如农村土地流转带来的机遇、营改增和电子发票的普及对财税行业的变革、新能源补贴政策给国内智能汽车行业带来的变革、毛衣战打响对中国基础科技产业的影响等。

  所以一个顶级的创业项目一定是洞察到了宏观趋势的变化而做了一件顺势而为的事情。

  但很多时候宏观的趋势虽然已发生变化，但微观领域的商机并未成熟，这时很多创业项目往往成为陪跑的先烈。

  移动互联网刚刚兴起之时，移动端带来了很大的变革，曾经一度也出现了不少短视频的创业者但都折戟沙场。

  直到4G的大规模商用和普及，以及前面几批创意玩法先驱的铺垫，2016年底抖音才横空出世。

  早期它也未出现爆发式增长，通过不断地运营和积累，当用户和内容达到一个临界点，在2017年的夏天突然爆发了。

  2019年1月25日凌晨的国足亚洲杯1/4决赛，中国队0：3不敌伊朗队，熬夜的亿万球迷再次心绪难平。

  39岁的队长郑智，在赛后难掩悲伤，泪洒现场；尽管他依旧是场上表现最好的中国队球员。

  自从我懂事的那天起，中国足球就是一个让全国人民最无奈的线年世界杯的出线点燃了球迷心中最后的希望，之后中国足球一落千丈。期间有几年曾让球迷看到一些进步，但那只是幻像。

  2019年，实在没什么亮点了，所有球迷的目光都聚焦在了这名39岁的老将身上。

  除非当宏观环境发生了变化（这也符合我们上面提出的宏观三维度），我们才会重新审视中国国家足球队：

  这在日本和其它国家足球崛起过程中都见证过的，中国历史上也都曾经历过。如今，艾克森已加入中国国籍，武磊进入西甲西班牙人俱乐部。

  青训营的有效培训以及从非职业到职业联赛完善的梯队选拔机制，这是通用的底层逻辑，全世界的足球强国都是经历青训营的不断培养和筛选，这点不会因为你是中国而不同。

  其实这么多年，我相信很多中国球迷都有一个疑惑，中国14亿人怎么就选不出一个合格的男子足球队？

  中国虽然是一个人口大国，但真正的注册球员却少的可怜；所以每年的国家队只能从区区的8万人之中进行挑选。

  如果按照一个平均的3%占比来看，中国每年存续的注册球员至少在3000万人。

  试想你的孩子如果进入了小学阶段，你是让他继续一边上课，一边接受足球训练？还是让他全面开始备战小升初？

  踢球如果没踢出什么名气，退役了连份正式的工作也找不到，因为目前中国的足球产业太薄弱，根本就没有足够多的岗位承接退役的运动员。

  而且目前在中国培养一名球员，先不用说进国家队了，就是一般的职业运动员，对于很多家庭都是负担不起的。

  那么家长对于适龄的小球员做出的最优选择就是把他们送入应试教育这条跑道，有个文凭，毕业后至少还能找个工作糊口。

  上面是用具体数据说明了中国仅仅是一个人口大国，但不是足球大国，当然更谈不上足球强国。

  当我们抽丝剥茧，认真分析完一个所谓的万亿市场，才发现创业者要做的事情跟所谓的行业万亿空间没有一点关系，其实很多创业者都在偷换概念。

  所以要分辨出一个行业的机会，我们不但要大胆提出假设，洞察宏观趋势，还要小心求证，用更多的数据来验证你的假设。

  很多投资人包括我都会犯一个错误，面对一个新项目，看了第一眼就根据主观的喜好给出了一个经验性的判断；

  比如我的上一个企业天使投资了一个做同志社交的项目，很多人第一眼看到就说，这个行业太小，谁会去用，怎么变现？但实际真的是这样吗？

  回过头站在今天的角度看，这一个项目给我们大家带来了非常丰厚的Cash Return。

  其实当时我们内部讨论也很激烈，除非你是基督教徒，否则在你没有对gay群体来了解和深度访谈的基础上，随便做出一个主观的判断是很不负责的。

  投资切勿推己及人，因为每一个新事物的爆发一定是突破了大多数人以往的认知。

  谢霆锋说，80后知道我是一个歌手，90后知道我是一个演员，00后知道我是一个厨师。

  同样是一个东西，50年代叫做图灵测试，90年代叫神经网络，21世纪叫做AI。

  在投资市场中待久了，无论是一级还是证券交易市场，大家都会发现一个有趣的现象：

  无论是勇于探索商业模式的公司的管理层或是上市公司的管理层对于自身未来的业绩预期在绝绝绝大多数情况下，要远远远高于实际情况。

  在一级市场上投资者为了尽最大可能避免创始人这样信口开河，一般会约定一个对赌条款；其实这只是一个心理安慰剂。

  一旦公司发展超预期了（当然也是低概率情况），对赌条款也用不上，因为它是单向约束；

  一旦公司发展不达预期，双方履约对赌的成本也很高，而且对于一家业绩不达预期失望透顶的企业，它的股权补偿又有何意义呢？

  原来定增价格不限定的时候，大家参与定增的热情度极高，在最疯狂的时候甚至加到了1：7的场外配资杠杆；

  自从证监会限价之后，证券交易市场投资人参与定增一般都要求实际控制人做一个兜底的回购，这点类似于对赌。

  上面的两个事例说明：在中国，大部分企业管理层对于未来业绩的盲目乐观并不会因为上市与否而变得不同。

  企业并不会因为上市而变得谨慎或者更靠谱，也并不会因为账上多了几千万利润就变得更安全。

  特别是最近一两年，我们见证了太多的A股企业商誉减值、业绩爆雷、财务欺诈。

  其实企业上市只是换了一个赌场，它还要继续跟投资人豪赌。正如一句话所说：不是老人变坏，而是坏人变老了。

  之所以会出现上面的情形，是因为在中国的股权投资市场上，大部分企业家把长期资金市场当做一盘赌局。

  赌赢了从此进入人生的高光时刻，赌输了大不了回家种地，反正不是用自己的钱；

  而大部分投资人则把投资默许为一件“名股实债”的事情，大家都想尽量把风险规避。

  但是如果一个企业管理层“主动”愿意替你承担风险，他本身的动机就很有问题。明明是一件有风险的事情，为什么非要做成无风险的感觉？

  优秀的投资人也许也会签订对赌协议，但是他们不乞求用这样的方式去转嫁风险。

  当收到一份BP，一个优秀的投资人首要考虑的事情是：到底要给管理团队给出的业绩预测打多少percent折扣？这就是我们俗称的卸妆过程。

  过去八年时间，我们总结了To B创始人对于自身预测的四大误区，在这里分享一下：

  因为一个企业在绝大多数情况下，“所有曾经制定的Plan，都因为Lan，最终都变成了P。”

  既然创业者每次的业绩预测总是远低于真实的情况，我们该重点思考以下两个问题：

  我相信当你对公司经营失败的潜在风险思考得越全面时，你距离成为一个顶级的风险投资人又迈进了一步。

  人类的伟大之处是拥有想象力，人是想象的共同体，金融则是人类进化的高级产物。

  现实社会之所以出现借贷或是投融资事件，双方都是以未来的现金流入或者潜在变现价值作为基础，这一点动物则不具备，这是所谓的眼见未必为实。

  但VC时常犯的一个错误是：夸大了对创始团队的想象力，忽略了创始团队在想到与做到之间有了一个巨大的Gap。

  这就需要投资人在做出投资决策时，更加深入地去了解一个行业，很多模式在逻辑上看是天衣无缝的，但在具体实践的过程中与模型预期大相径庭。

  此时大部分投资人会在脑海中勾勒出一个从0到1的大概过程，但在扣动扳机决定投资的那一刻，中间的断点和Gap很少有人去认真思考，因为他们主观上认为现阶段的商业模式是无法验证真伪的，其实这是一个极其感性的做法。

  一个优秀的投资人则会分析从0到1的几种可能路径，一旦最终结果出现偏差，仍旧能复盘，长期以往，一定能接近正确的路径；

  纵然有时运气使然，理性思考未必战胜感性思维，但纯凭主观意识盲目的下注，长期回报一定不好。

  从SaaS、Big Data、AI再到现在最火的RPA，创业者在每个不同时期都在努力迎合着风口（这跟我们之前提到的顺势而为是完全不同的）。

  一定要凑够足够的收入才能与估值相匹配，此时并没多少人关心收入从何而来是否有持续性；

  当一个概念火起来的时候，我们大家常常看到一个传统领域的企业也跃跃欲试，它们趁

  对投资人宣称，自己的技术并不比市面上XX公司差，并且还有稳定的收入，估值比XX公司更具性价比。

  都是努力迎合当前的风口概念，却没能找到一个合适的商机。它们的估值和对外释放的信号，都是被VC和媒体拔苗助长的结果。

  相比之下，第一种情形比第二种情形更容易赢得投资人青睐。但击鼓传花的游戏迟早要结束。

  其实真相是这样的：头部的项目快速地发展，不需要投资人管；尾部的项目陷入绝境，即使付出了大量精力，也未必能换回等价的投入。

  如上图我们正真看到的，一个基金的portfolio中最需要花精力管理的是中间那部分好学生。

  其实在教育领域也存在类似的情形。一个班里几十名同学，老师应该把精力花在哪些学生身上？

  决定一个班级升学率和提升平均分的其实是中游的学生，老师在这些人身上其实花了最大的精力。

  具体到投后管理上，我们听到投资人说得最多的就是，我们跟XX资源很熟，到时可以帮你对接资源。

  我经常举一个例子：我的孩子想上一所区里的重点小学，那么帮我办事的人只需要对接以下两类人：

  有些人给你对接了一个学而思的老师，然后告诉你这个人跟你心仪的重点小学的某个老师很熟，这非但没有帮你打通渠道对接资源，还让原本简单的事情变得更复杂。

  当然以上仅是举的一个例子，常垒资本希望社会创造一个公平的环境，让每一个祖国的花朵享有公平接受优质教育的机会。

  对于TMT领域的创业企业来说，最需要的就三类资源：现金投资及后续融资、优秀的人才、甲方的客户资源。

  一个VC只有围绕上述的三点不断满足创业企业的需求，才算是合格的对接，才是投后管理真正意义所在。

  记得刚入行的时候，也曾年轻气盛；总是不断地跟别人谈行业，讲逻辑，把自己弄得跟行业专家一样。

  要理解一个项目的退出，首先我们来看看一个投资人的思想波动历程，它的演进大致经历以下几个时期（当然对一部分投资人来说，可能始终没有办法贯穿这些时期）：

  1.0 项目判断还不清晰，每周会上报一些看似有知名度，但无投资价值的项目，因此会被内部的同事和老板diss，看似人生的至暗时刻，实际是扎根的最好时机。

  2.0 项目获得内部老大的认可，最终触发投资了；但是并未融到下一轮；这时你有了怀疑人生的想法。

  3.0 项目获得了市场认可，获得下一轮、两轮的投资人加注，这时账面数字是漂亮的。

  此时你心中一阵窃喜，心想多年的媳妇要熬成婆了，但其实并没什么卵用，毕竟只是账面价值。

  4.0 项目得到了市场认可，并且获得行业知名度；后续轮次有机会实现部分老股退出，收回成本；

  5.0 项目成为行业知名标杆，运营和财务数据增长迅猛，老板决定持续加持，以抵消后轮增资稀释带来的损失；

  之所以提前退出原因有很多种，也许是基金存续期要到了，也许内部投资人对于项目未来的发展预期与外部投资人出现分歧；

  7.0 项目所处的行业一直存在顽强的竞争对手，最后形成了双寡头垄断，行业整合势在必行。

  此时，行业的竞争对手、上市公司巨头都可能会向你提出了并购要求，此时你的项目能轻松实现并购退出。

  8.0 项目经过不断努力，确立行业龙头地位终于迎来了IPO，证券交易市场投资人跑步入场，项目终于能在解禁期退出啦。

  除了8.0退出外，其余几个阶段的退出都是投资人在与自己内心挣扎过后，与外部投资人博弈的结果。

  所谓天时是指你的项目一定是处于风口的行业，而且这个行业在未来几年里任旧存在较高的景气度，否则在市场无人问津。

  地利指的是项目本身在行业内处于一个相对优势的位置，最多放宽到行业前三名，有时甚至只有行业一、二名才可以；

  因为排名再靠后的项目是没有溢价空间和谈判机会的，要么被消耗淘汰，要么被平价吞并。

  无论是一级市场的老股退出还是证券交易市场的IPO退出，本质都是寻找接盘侠的过程，因此对交易买家的选择显得十分重要。

  股权可以有效的进行交易转让，一定是买家和卖家对公司的未来预期产生了分歧，如果预期一致，市场上是不会有买卖交易的。

  此时，对于退出方（卖家）来说，要经历了一段内心的灵魂拷问；有人贪恋这一个市场，一旦错过了这个交易时点，可能永久性地失去了退出的机会，比如OFO。

  有人目光过于短视，虽然投到了一个好项目但没有长期持有，因而错过了项目快速地增长带来的红利盛宴；可见投得好，不如卖得好。

  这些年来总有人不断问我的一个问题是：你们VC投资的成功率有多高？我通常会反问：你是如何定义一个VC成功的投资呢？

  这一个项目在媒体上曝光多算成功，还是这一个项目融资多算成功，亦或是这个项目IPO算成功？

  如果让我来评判一次成功的VC投资，我更看重：单位时间项目带来的相对现金回报&项目最终带来的绝对现金回报。

  能够有幸经历牛熊市经济周期变化而又屹立不倒的投资人，才可以称为穿越周期。

  如果从商业的角度看待一个人，最优的策略一定是放眼整个生命长河，找到一条使自身利益最大化的路径，而绝不是在每一个人生的历史阶段都过分追求自身利益的最大化。

  这就好比在过去的10年时间，一个人不断地在房地产、股市、天使投资、区块链、P2P之间切换，看似每一步都踏着风口而来，结局可能是一地鸡毛。

  一个优秀的投资人从不试图去预测一件事情的发生，而是隐藏起来专注的等待，时刻保持一种饥饿感。

  人与人的不同在于：你是真的活了一万多天，还是仅仅生活了一天，却重复了一万多次。

  看到这里，细心的读者一定发现了这是一篇围绕着募、投、管、退而展开的文章。

  这四个环节贯穿了VC投资的始终，它们就像是一年当中的四季，不断交替轮回形成了最后的闭环。只是年年岁岁花相似，岁岁年年人不同。